地方政府融资求变
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作者: 郭莉
2010年6月，随着国务院一份文件的下发，在举债道路上一路高歌猛进的地方政府融资平台风声鹤唳。
这份名为《关于加强地方政府融资平台公司管理有关问题的通知》发布后，一场针对地方融资平台信贷风险的“排雷”风暴骤然拉开。自此，收紧地方融资平台贷款的监管措施日渐趋紧，但这似乎无法阻挡融资平台和银行“精诚合作”的步伐：如借力影子银行、以保障房建设名义和质押远期信用证等手段，地方融资平台继续获得银行资金支持。
即使进入2011年，地方融资平台梳理工作已接近尾声的一季度，大量平台贷款仍在继续投放：今年年初几个月的银行新增贷款中，有40％流向地方政府融资平台!安邦咨询研究员李浩表示，银行贷款持续流入，说明地方政府融资平台债务有继续扩大趋势。
4月初，银监会果断下发的《关于切实做好2011年地方政府融资平台贷款风险监管工作的通知》，要求所有银行对地方融资平台贷款客户实行“名单制”管理，该类贷款的审批权统一归属于总行，并明确表示除投向与保障房建设的项目贷款可以有少量新增外，其余一律堵死。
至此，银行终于采取了“一刀切”的方法：平台无论其状况如何、资产负债如何，在未来一段不确定的时间内，都很难从银行获取资金。 这对地方政府来说可谓“祸不单行”：一边是银行“断”了融资平台的“奶”，另一边则是日益严峻的通胀压力下房地产调控不知何时才是尽头，土地财政在未来几年难言乐观。
很显然，刚刚享受了国家融资盛宴的各地政府，又要为筹钱搞建设伤透脑筋了。而承担地方政府融资重担的各色融资平台，不得不在调整清理中谋求新生。
“在新的形势下，地方政府在融资问题上需要有新的格局，新的思路。”北京市政府参事柴晓钟表示。
土地驱动模式不宜过度使用
有一次，一位日本朋友和中国社科院经济所研究员袁钢明谈到中国银行的房贷压力测试时，认为中国老百姓贷款买房的房地产泡沫是可控的，因为首付比例高，银行贷款处于安全界内。
可是当他提到地方政府融资平台运作模式时，却只有两个字：完了!
在这位日本同行看来，日本的经济倒在住专(日本的住宅专业金融公司，政府参与房地产公司贷款开发，赚钱，模式类似于我国地方政府融资平台)不可控的房贷上，中国的经济如果要出问题，也会首先从地方政府融资平台开始。因为政府的贷款主要以高价土地做抵押，在银行贷款中，对应的土地价格一旦下降，银行就有危险。如果中国在这条道路上不急刹车，改革开放三十年的成果将毁于一旦。
且不论这位日本同行说的是否正确，不容置疑的是，地方融资平台的债务已经巨大到对金融系统的安全产生威胁。
地方平台债务的本质，就是本来应该由地方政府通过财政投入的基础设施建设等项目，借用融资平台的壳拿了银行的钱，形成了地方政府的“隐性负债”。 这种“隐性债务”有多大规模呢?2010年中金公司出报告预测：2009年末，地方政府融资平台贷款余额(不含票据)约为7.2万亿元，其中2009年净新增约3万亿元。预计2011年底达到约10万亿元。报告称，10万亿元的地方政府负债约占中国2009年GDP的三分之一，相当于当年中国外汇储备的70％!
记者了解，地方融资平台一个突出的问题是经营性质不明确，经营性资产缺乏，经营收入少，地方融资平台大多既承担了融资功能，又承担了投资和经营功能。一些地方政府为增强地方融资平台的融资能力，不仅把土地作为资本金，而且还将大量道路、桥梁以及公园等公益性资产注入地方融资平台。通过地方政府融资平台的很多建设项目不仅效率低，而且资金需求量大、投资回报率低、信贷风险高，完全依赖地方财政收人偿还。这样一来，平台和土地之间逐渐划上了等号：地方政府财政的重要来源是出让土地的收入，而平台资本金的重要部分也是土地，平台申请贷款时抵押给银行的抵押品还是土地。很多地方政府不考虑自身经济发展的状况，仅寄希望于土地价格的攀升，“大胆”融资，“大胆”建设。
据悉，在2009年的地方财政收入中，土地收入占1.6万亿元。2010年和2011年，各地楼市调控举措不断升级，由于土地和楼市的前景不明，未来债务风险也在继续加大。在这种情况下，这些信用贷款仅是依靠地方政府财政偿还将面临着巨大风险。
银监会初步统计结果显示：截止2010年6月末，地方融资平台贷款约7.66万亿人民币，其中，按公司化运作、有独立和稳定第一还款来源、项目现金流能够覆盖偿还本息的贷款约有2万亿元，只占比27％。而评级机构标准普尔测算认为，平台贷款约占银行贷款总额的18％-20％，其本身不良贷款占比或达30％。由此预计，地方融资平台债务风险将令银行不良贷款率上升5-6个百分点，这将是中国银行业不能承受之痛。
从2000年前后那场声势浩大的“银行剥离坏账行动”开始，直到农行上市，中国银行业剥离了几万亿的坏账，其中绝大部分由政府和国有企业负债构成。“在中国这样的政治体制下，地方政府出现债务危机并无大碍，但金融系统承受不起。不能再因为地方政府融资难就把银行拖下水了。”
从这个意义上来说，李浩认为，这次声势浩大的“排雷行动”目标是“围魏救赵”：明打地方政府，实保银行。
从以上分析我们可以看出，地方政府今后仅靠政府强势担保和卖地要获取银行贷款恐怕是越来越难了。其实，很多地方政府也已经体会到在目前的大形势下，“土地财政”不能寄望过高，须设法逐渐摆脱对“土地财政”的依赖。
以北京为例，我们再来看看地方政府的土地收入：继2010年北京土地交易突破千亿元大关之后，今年的土地交易强差人意。据北京市土地整理和储备中心的数据统计显示，1至4月北京共成交60块土地，土地出让金规模仅为223亿，同比去年同期，分别减少21％及55％。
4月26日，丰台区长辛店新区、成寿寺及通州新城3块居住用地虽然均以最高报价成交，但是溢价率都偏低：溢价率最高仅为22％，最低仅为8％。此次成交的3块居住用地的地理位置都比较不错，却接近底价成交。
“高地价、高房价难以持续。”袁钢明明确表示，高地价对城市发展而言是一把双刃剑，一方面它作为政府可把控的资源为城市建设提供资金来源，同时也伤害了城市发展的创新与活力，由高地价引发的房产泡沫显然已经严重侵害了老百姓的利益，并危及社会稳定。从这一年多来国家出台的系列针对房地产调控政策来看，中央对这一问题的认识已趋于明确。
在采访中有专家提到，对于很多地方政府来说，平台清理和调整带来的困难是可以克服的，或许经过这次的清理和整改包装，一些符合政策要求的平台也会很快脱颖而出，重新获
得银行的青睐；但地产调控看来是一个长期的过程，离开高地价，平台运作恐难持续，这需要新的思路。
“过犹不及，土地驱动的城市发展模式不宜过度使用”。柴晓钟表示，地方融资平台的调整，不是做简单的加减法，而是要从观念上、制度上做文章，显然北京市已经充分认识到这一点了。
“分类清理平台债务的原则是把项目划分为公益性与经营性两大类。”他指出，对于纯公益类项目，政府要切实承担投资责任，对相应的平台实施明确的“兜底”计划；对于可经营类的项目，可通过理顺价格机制、充实资本金，逐步增强平台市场生存的能力，让平台真正走向市场，接受市场的考验。
“值得注意的是，对于这一类公司，政府还进一步加强了项目融资的计划管理和审批，编报计划项目，明确具体金额、期限、费率、还款计划和资金来源等信息，以便从源头上控制政府债务规模。”
审视地方政府的投资冲动
“在中国，政府的手是‘闲不住的手’，市场的手是‘看不见的手’；国家4万亿砸下后后，‘闲不住的手’更闲不住了，‘看不见的手’彻底看不见了。”这个调侃背后折射的是：2008年之后，投资这架马车的连续狂奔使得经济运行中结构性的矛盾更加突出了。
以北京市全社会固定资产投资为例。记者了解，2007年、2008年，这个数据大概是3800亿左右；2009年为4800亿左右{2010年升至5500亿；2011年北京市固定资产投资预计为6000亿。从这一组数字中可见：三年连续上了三个台阶，金融危机时政府的投资拉动应急措施已经变成了常态!
那么，这种投资冲动的原动力是什么?
一组有关各地2011年各地经济增长速度的数据引起了记者的注意：在这组数据中，全国只有五六个省份将今年GDP增速定位在8％-9％，其余大部分都在10％以上，更有甚者希望在未来5年实现GDP的翻番。
显而易见的是，保GDP稳定增长需要高投资来支撑，地方收入和城市化发展同样也需要高投资来支撑：大量基础设施投资使得城市迅速向城郊扩展，郊区土地大幅升值，政府从土地中获得更大收益，然后进一步加大投资力度。投资北京国际有限公司王洪涛博士指出，投资冲动既是地方发展的冲动，也是地方在事权和财权不匹配情况下不得不追求更多非税收入的结果。
这样的投资冲动常态化会带来什么样的消极后果?
仍以北京为例：由于出口所占比重很小，北京经济的拉动主要靠投资和消费两架马车。2006年后，消费超过投资，逐步成为经济增长的主要推动力，但这两年投资又有回升的趋势。王洪涛认为，投资应该为未来的经济增长做准备，当大规模的政府投资过后，未来几年内应该带来新的增长，但从北京目前的投资形势来看，并未带来大规模的预期收益。
其实不仅是北京，这几年来各地投资增长速度大都远高于GDP增长的速度，而在可见的将来，亦基本看不见经济发展降低对投资依赖的迹象。这说明体量越来越大的投资既未在当期产生应有的效应，亦未为未来的经济增长做好准备――投资效率越来越低了，未来发展方式的转变也愈加困难了。
缺乏市场支撑的政府主导型投资冲动，一方面不可避免地带来了投资效率的降低，另一方面，这种冲动下缺乏效率支撑的城市超前建设，有可能透支了城市的未来财力，使政府和金融系统陷于险境。目前各地政府，基本都是围绕着土地做文章，城市的发展、资金的筹措，多建立在土地价格维持高位并不断上涨的基础上，而这种发展显然是不可持续的。
那么，如何解决地方政府的投资冲动问题呢?
首先，地方政府正常的建设需求需要得到满足。这需要改革，需要顶层设计。
记者了解，一直以来，中央和地方的分税制使得地方的财权和事权不匹配，这是地方政府政府融资平台出现的根源。1994年财税体制改革之后，税收大头归中央，小头归地方政府，地方政府事权多，财权少，对于掌握大量财权的省级政府还好一点；对于财权少的县一级政府，缺钱的地方更多，这从地方政府融资平台超过50％在县一级，风险敞口也压在县一级政府可见一斑。
“解决办法有三条”，李浩谈到，一是中央让更多利给地方；二是立法规定地方政府资金不足，可举债；三就是征收新的税种，增加地方政府可持续收入渠道。
“在征税这一点上，我非常认同财政部财科所所长贾康所言：东部开征房产税，西部开征资源税，这些税种随着经济增长越来越多，稳定而有增长。”李浩表示。
有办法并不意味着问题好解决。第一条和第三条需要中央拿出大勇气、大魄力打破现有的利益格局，这恐怕才是顶层设计的真正含义，但这是一个系统性、战略性的解决方案。第二条则需要地方政府拿出勇气和诚意，为立法的修改创造必要的条件，目前的平台清理也算是朝着地方公债的道路上走了一小步。
其次，要用市场的力量去约束地方政府的投资冲动。政府要朝着投资决策民主化、财务信息透明化、融资过程市场化、投资管理规范化的方向走，避免政府利用公权力凌驾于市场规则之上。
在这一点上，李浩认为我们可借鉴香港以及日本、美国的经验，比如日本做投资，政府提供规划，特殊法人报方案，由政府审查，社会力量进行决策；在项目实施过程中，管理人要承担一定的责任，这在一定程度上使政府投资透明化和民主化。
财政部财政所金融室主任赵全厚指出，地方债务隐性化是“市场之手”难以发挥作用的根本原因，也是投资者对政府融资缺乏信心的根本所在。
呼吁政府负债显性化
在清理地方政府融资平台的过程中，该不该“一刀切”呢?
中央收紧平台贷款对地方的影响已经普遍显现。据记者了解，目前一般的平台公司想从银行获取资金变得十分困难。以北京为例，很多融资平台“从上到下都缺钱”，由于地方融资主要投向基建等方面，因此受到最大影响的或是基础设施建设。有些平台不得已与当地大型国企或央企合作，由企业做担保，间接获得在建项目的持续投入。
王洪涛指出，这种类似“一刀切”的做法，一方面的确是堵住了已不具备融资条件的地方政府再融资，但另一方面也卡住了一些资产负债情况良好、发展势头不错的城市的融资需求。
记者采访的大多数专家认为，像北京这样的城市，其政府负债尚在“良好”的范围内。
截止2010年6月，北京市共认定地方政府融资平台44个，融资余额2073亿元，形成政府债务802亿元。赵全厚指出，总的看来，北京市区县的融资平台债务状况相对好于大多数国内其他地区；但就北京市2009年18区县共通过融资平台融资391.26亿元的现实情况看，新增债务的幅度也是比较大的，也需要适当控制债务增长的节奏。
我们先看看国际上对政府负债安
全性指标是如何界定的。据记者了解，国际上常用指标主要有以下几个：
第一个是负债率(年末债务余额／当年GDP)，美国规定地方政府的债务率在13％～16％之间，最高不得超过25％；
第二个是债务率(年末债务余额／当年财政收入)，国际上通行的债务率是100％，美国是90％～100％；
第三个是新增债务率(新增债务余额／当年财政收入增量)，巴西规定，新增债务率不得高于18％；
第四个是担保债务比重(年末担保余额／当年财政收入)，一般来说，这个比重要低于20％，巴西是小于22％。
“应该着重考虑新增债务率和担保债务率。”李浩分析，上一级政府要控制增量的话，用新增债务率控制比较好；而下一级政府融资平台往往绕过银行担保规定，强势融资，如果考虑担保债务率，就可以使融资按正规流程走。这些指标对于我们对政府债务的研究、管理有着一定的参考价值。
当前银行对平台“一刀切”的做法，其实是“孩子脏水一起泼”，原因是没法分清“孩子”和“脏水”。
“对投资者而言，政府的资产负债情况基本是一个黑匣子，我们只能得到一些显性负债消息，而对于占比巨大的隐形负债消息却一无所知。”一位不愿透露身份的银行人士表示。
对于在台理负债水平之内的地方政府，很多专家认为是可率先启动负债显性化进程的探索。
赵全厚提出，政府债务的显性化进程，首先是财务信息的公开透明化。比如他认为有条件的政府，可率先建立比较完整的财务信息披露制度，把隐性债务显性化，使之进入到政府的资产负债表。这样做既是对上一级政府负责，也是对老百姓负责、对投资者负责。
他继而表示，中央此次平台清理，一个重要的目的就是要掌握地方负债的真实情况。地方政府需要为利益相关方提供足够的透明的信息，以重塑信任关系。
“对投资者负责，要让投资者看到政府的负债边界，重建投资者信心，这是各地政府都要认真考虑的问题。”袁钢明指出。
地方政府融资平台阳光化也是当前政府需要做的一件事。
“对于经营类的项目，须建立市场化的约束机制，使平台成为一个有自己公开透明的资产负债表的经济主体进入市场去融资。”柴晓钟谈到，让平台按市场规则办事，这是地方债务风险防范的最有效方法，也是吸引社会资本进入的必要条件，“按市场规则办事，这样投资者才能放心。”
李浩对此表示赞同。他认为，中国政府只有更多考虑平台融资由政府主导变为民间资本主导，让更多民间资本进入，这样才能杜绝政府用非正当手段融资，使融资平台走上长治久安的康庄大道。他举例谈到，澳大利亚的麦格理基金就是代替政府做城市公共事业投资的，他们可以发债，做股权基金，最后通过上市等渠道退出，整个操作过程都是透明的，有效保证了政府公共事业建设的可持续性。
“此外，政府还应综合考虑，在财税、准人、政策等方面，政府是否要主导，如果政府不主导的话，要设计什么考核指标使得整个投资阳光化。”李浩补充道，此外，还应避免新人不买旧帐(避免随意投资决策)；发债和运营必须分开。
政府财务信息透明化、融资平台阳光化，将为地方试点市政债创造条件；而地方自主发行公债，被视为解决地方融资问题的“终极”方案。
有专家提到，此前的2009年和2010年，在地方建设资金告急的情况下，中央政府采取代理发债的方式为地方政府融资，从“国债转贷”到“代理地方政府发债”。表面看来，地方政府融资似乎逐步接近建立地方公债融资制度，因为地方政府在法律名义上拥有了自己的债务。但赵全厚认为，这些改进，虽然能发挥地方债作为一项临时性筹资工具的作用，也能相对强化地方政府的责任，但无法形成长效机制。
“这相当于风险中央背，蛋糕地方吃，地方无风险，直接拿到大蛋糕，只是权宜之计。”对于若隐若现的“市政债试点”呼声，赵全厚表示，他本人很赞成市政债的发行，一方面可以解决地方政府融资难问题，另一方面也能通过市场限制投资者行为，但目前发市政债的时机和市场环境并不成熟。
李浩指出，市政债发行至少要满足几个条件：第一，修改《预算法》(《预算法》规定，地方政府不能举债)；第二，公开地方财政信息(从地方政府普遍债台高筑的现实状况来看，这一点很玄)；第三，利率市场化(目前国内利率处于管制，虽有浮动，但浮动空间不足以体现不同地区市政债差异)；第四，给地方一些硬约束；第五，人大必须负起责任。
创新融资模式
“调整融资平台、创新融资模式是解决地方政府当期建设资金短缺问题的有效途径。”北京市发改委基础处相关负责人表示，要在实践过程中，不断完善和规范，并因地制宜地创新融资模式。
对于重点建设项目，该负责人以南水北调市内配套工程为例说明：目前计划建立南水北调融资平台，通过银行贷款解决工程建设问题，贷款本息利用水费收入和水资源费偿还。
又比如对于重点功能区项目，由于项目集中在该区域内，与主体功能区的开发建设密不可分，需要整体统筹安排。可以考虑建立区域性融资平台，采用BT、PPP、基金，融资租赁等多种融资手段解决资金问题。
对于融资工具的使用，他认为，对有经营收益的项目，积极采取考虑资产售后回租、发行企业债和中期票据等多种融资方式和金融工具，有效盘活利用存量资产，降低融资成本，解决当前建设资金需求。
关于重点功能区建设，柴晓钟补充介绍：北京市正在考虑设立重点功能区建设发展基金，即通过市区两级基金和项目公司的三级放大，形成循环调度的资金池，既可以解决投资即期和收益远期的结构性矛盾，又可搭建社会资金供给与重点区域建设的对接机制。
对于该基金的筹备设立，专家们均持肯定态度。在一些人看来，北京市很早就开始了政府融资平台融资模式的新探索：比如北京推出的1+3+N模式股权投资基金，即以引导基金形式放大政府投资、吸引PE在北京发展。北京在这方面有经验教训，有心得体会。
“基金成功的关键，是基金管理机制和退出机制的设定”李浩表示，要让社会资本放心，第一是要把包分拆，明确到项目，这样才能有明确的收益；第二，要以市场化的手段运营基金，避免行政干预；第三，退出机制要明确，如采取项目回购，需要明确回购的条件、比例和价格。
“面对地方政府资金短缺的现有困境，我非常赞同厉以宁的观点，成立一个公共事业投资基金。”
李浩表示，这样的基金由中央、地方、银行三方合作成立引导基金，发债吸引民间资本进入，用这些资金做投资，不断放大政府投资的效应，真正起到四两拔千斤的作用。李浩指出，在一个基金试点成功的基础上，可以不断扩大范围，形成一系列的公共事业蓄水池。比如高速路、水务、垃圾等领域，这样可以把政府财政预算杠杆化，不仅能很好地约束地方政府开支，给地方形成长久稳定的财源，还能改变政府投资低效率运作，可谓一举数得。
王洪涛提到，当下，对于那些缺钱的地方政府来说，当务之急不妨借鉴在美国实施50多年，最早是为解决地方财政不足问题所采用的租税增额融资制度(TIF)，引进该制度可以提高地方政府筹措建设资金的能力与弹性。
TIF简而言之，就是以特定开发地区未来一定期限因财产增值所衍生的租税增额，直接作为开发资金或者发行公债基础，透过专款专用达成特定都市建设及开发计划目标。比如，北京一些新城的开发，知道开发后土地和房屋等价值会提高，因此在不用提高税率的情况下，未来的房屋税和地价税收会比开发前多很多，就可以用这些未来的税收作为开发的财源之一，承诺未来增加的税收专款专用放人一个基金，然后可以用此基金名义发债借钱，由于有偿债来源，就可以顺利取得民间资本，作为开发资金。
“TIF的好处在于充分落实受益付费原则，谁付费，谁受益。”王洪涛谈到，因其具有无需地方政府开增新税或提高税率，便可透过此财务融资方式，有效取得地方建设资金，目前已经成为美国政府城市开发主要融资工具之一。
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