浅谈我国上市公司资本结构的优化
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作者: 曹 琦
[摘要] 根据我国上市公司资本结构具有资产负债率偏低、负债结构不合理、股权融资偏好等现状.分析了我国土市公司资本结构形成的原因,在此基础上,提出了优化我国上市公司资本结构的对策建议。
[关键词] 上市公司 资本结构 现状原因分析 对策建议
一、我国上市公司资本结构的现状
我国的上市公司是改革开放以后新出现的企业形式,绝大多数国有企业改制而成。由于历史和体制等原因的影响,导致我国上市公司呈现出独特的资本结构特征。
1.资产负债率水平偏低
负债经营的基本原理就是在保证公司财务稳健性的前提下充分发挥财务杠杆的作用,谋求股东利益最大化。资产负债率是反映公司资本结构最重要也是最基本的指标,它反映了在总资产中有多大比例是通过举债来筹资经营的,这个比率也被称为“举债经营比率”。我国上市公司在融资方式上,虽然外部融资的比例很高。但在外部融资中偏好于股权融资,债务融资发展缓慢,从而使资产负债率偏低。另外,长期以来形成的单一化融资体制导致了国有企业的过度负债问题,增加了国有企业还本付息压力和出现财务风险的可能性,而企业通过股份制改革上市后.可以通过发行新股和再融资配股等多种融资方式获得大量资本金.从而降低了企业的资产负债率.但也从过低的资产负债率中反映出上市公司并没有充分利用财务杠杆,进一步举债的潜力很大。
2.我国上市公司股权结构不合理
股权结构的选择是资本结构优化的一方面,加以适当的选择可促进公司治理结构,提高治理效率。
从总体看,我国上市公司基本属于股权比较集中的“出资人――公司”型产权结构。按西方国家经验,这种产权结构的治理效果应该是较高的,然而,我国现有的上市公司绝大部分是国有企业经股份制改造上市的,国有股占控制地位,这种在特定的历史和法律背景下形成的股权结构,不可避免地决定了上市公司治理结构具有明显的缺陷。
从公司内部治理机制看:国家股意味着国家应当对其享有所有权,但国家是一个虚拟的所有者,是一个抽象概念,未真正明确谁来代表国家股。
从外部治理机制看,由于上市公司国家股和法人股不能上市自由流通,公众流通股所占比例又少,即使所有的个人股东都抛售手中的股票也不会对经理造成市场压力。多种资料表明:国有股在公司中所占比例越大,公司的内部控制就越强,产权结构的治理效率就越低。
二、我国上市公司资本结构成因分析
1.历史原因
我国上市公司多数是由国有企业改制而来的,其国有股权比重较高,使得一些政府部门仍然在国有企业指手划脚,企业无法摆脱行政束缚。而政府由于担当着社会管理者的职能,它既无能力也无激励来经营企业,并使其达到效益的最大化;如果企业经营亏损,责任者既无义务也无能力承担亏损责任,而国有股产权代理不清,使得这一现象更为明显,企业的管理者缺少有效的激励,从而导致了我国上市公司资本结构不合理。
2.债券市场的缓慢发展限制了债券融资的规模
上市企业的一种债务融资渠道就是通过银行间接融资。在转型经济中,间接融资部分地解决了资金供求双方的信息不对称问题,降低了金融交易成本,但间接融资并不一定能够保证金融资源配置的有效性,银行组织对资金配置效率的影响取决于银行机构活动的效率和成本,而占我国银行业主导地位的国有银行是由传统的专业银行转化为商业模式的,其效率和成本远不如直接融资有优势。所以上市企业偏好股权融资也是“不得已”的选择。
3.经理人谋求自身利益
我国上市公司的经理人在企业中的持股比例很小.几乎为零。这导致经理人的利益与公司的利益无法捆在一起.他们的报酬与经营业绩并不显著相关。到底是以债务融资还是以股权融资,里面包含着股东和经理人的利益冲突,选择债务融资,过度负债,必然会增加公司的财务风险,陷入破产的概率增大,直接威胁到经理人的利益;选择股权融资,股权资本过度扩张,势必造成股东权益的“稀释”,股票价格下降,有损于股东的利益。由于代理问题的存在,特别是我国上市公司的国有股占主导地位。使股东地位基本处于缺失的状态,经理人实质上控制着公司的运营。经理人既不愿在公司日常经营中陷于被银行等债权人上门逼债的尴尬境地.更不愿因公司不能到期偿还债务陷于财务危机,从而使自己在公司中所获得的职位、薪金等既得利益受到威胁,不需还本付息,无强制性的股权融资就成了经理人的最佳选择.可以说.经理人在谋求自身利益而不愿用债务融资。
三、我国上市公司资本结构优化的对策
1.大力发展债券市场
在我国,债券市场发展的滞后,导致了上市公司融资手段的单一,影响了股票市场优化资源配置功能的发挥以及上市公司融资方式的选择.直接加大了上市公司融资的成本和难度。在成熟的国际资本市场上,债券市场的规模要远远大于股票市场的规模,这提醒我们应该大力发展债券市场。要推动债券市场的健康发展,使债券市场与股票市场协调发展,应对现有制度做以下改善:一是发行制度层面上.尝试市场化改革。建议债券发行由审批制向核准制、注册制过度,依据宏观经济指标及其变动来决定债券发行规模、节奏和种类。二是政府减少行政干预,让市场来决定债券利率。利率是资金的价格,反映出资金的稀缺程度.意味着投资者的收益和风险水平。只有将利率市场化后,债券在市场上由其不同的信用等级和流动性来形成不同的利率水平.真正反映其内在价值,体现“高风险,高收益,低风险,低收益”。三是丰富债券发行品种。各公司因权益关系、资产规模、融资目的、投资项目等因素的不同.对发行何种债券有着不同的要求。同时,由于我国债券品种单一,投资者选择余地小,投资风险的规避比较困难,进行债券品种的创新。能为债券发行公司和投资者都提供广阔的选择空间。四是建立完善的信用评级体系。信用评级是对债券投资价值、偿债能力以及风险程度等方面的评估。信用评级及评价指标体系的不健全.将会严重阻碍债券市场的健康发展。培育信用评价机构,为投资者提供客观、公平、科学、权威上网评估意见,市场投资者可以根据公司的信用等级进行投资决策。
2.鼓励上市公司向银行贷款,加快商业银行的改革步伐,完善银行的信用制度,根据企业的信用等级和市场导向决定是否放贷
四、上市公司积极争取银行贷款有以下几点好处
1.改变上市公司单一的融资方式,减轻市场的扩容压力,对于稳定市场有不可忽视的作用。让日益增长的巨额储蓄资金进入股市并通过银行贷款的渠道,直接作用于上市公司的具体投资项目,无论是从可行性还是使用效率上都有更好的效果,使银行对上市公司的贷款成为有效的货币市场和民间资本市场之间资金融通的通道。
2.银行贷款对于那些负债率偏低的公司来说,还在于不会导致上市公司股本的快速扩张。同时上市公司可以有效地利用财务杠杆改善公司的财务结构,平衡公司的各项财务指标,使得公司财务结构趋于合理。
3.完善对经理人的监督和激励机制
目前,由于我国上市公司绝大部分是由国有企业改制而来,国有股所占比重过大。作为国有资本代表的政府官员并不具有对企业资产剩余的索取权。而只是得到固定的工资以及福利,缺乏监督动机和积极性;分散的小股东的监督作用又非常有限,造成了经理人行为自主性过大,缺乏监督控制。因此,在外部环境上,完善经理人市场,使上市公司的经理人存在潜在的竞争对手。一旦经理人因自己的行为使公司的利益受损,他就会声誉下降,自身的人力资本降低,不利于以后的职业发展。在上市公司的内部治理机制上,设计最优的选聘、激励和监督机制。首先,建立一套科学、完善、有效的选聘制度。要引入竞争机制,对经理人进行上岗激励。其次,对经理人给予薪酬制度的激励。再次,要强化监事会的各种监督职能。给予监事会一些实质性的权力,如董事会的重大决议要经监事会通过,监事会对经理人的聘用、考核进行参与,监事会人员中应增加一些懂经营.善管理,有专业技能的人参加,提高监事会的监督,检查能力。
4.优化股权结构
由于目前大多数上市公司的股权集中在监控动力和效率最为低下的国有股股东手中,所以优化股权结构迫切需要解决的是国有股减持问题。国有股减持问题应同国有经济结合起来,也就意味着并不是所有企业都应该有国有资本、所有企业都应是国有资本占绝对比重,而是划分企业类型,采取不同模式的国有股权持有方式。
参考文献:
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