我国“新三板”市场发展与中小企业融资分析

来源:用户上传      作者: 吴陈

　　【摘要】“新三板”市场的建立和完善是我国建设多层次资本市场的重要举措，未来的“新三板”市场将会成为我国多层次资本市场的塔基部分，为我国的中小企业融资提供有力支持。然而当前中小企业在面临是否挂牌“新三板”市场时仍需谨慎决策。由于转板规则尚未推出，中小企业挂牌新三板市场虽然能提升企业知名度和信誉度，并且在短期内进行私募股权融资或完善公司治理结构，但是却也为以后在创业板或中小企业板发行股票与上市增加更多的不确定因素。
　　【关键词】“新三板”市场 发展特征 中小企业 融资
　　
　　一、“新三板”市场的形成背景
　　“新三板”市场特指中关村科技园区非上市股份公司转让报价系统，是专门为科技园区的非上市股份公司股份转让提供的平台，是证券公司代办股份转让系统的组成部分。因为在“新三板”的挂牌企业均为高科技企业而不同于原转让系统内的退市企业及原STAQ、NET系统挂牌公司，故被称为“新三板”。
　　2007年9月26日，经国务院批准和证监会正式批复同意，科技园区的非上市股份有限公司进入三板市场进行股份转让开始试点。三板市场全称“代办股份转让系统”，在“新三板”试点以前，三板市场并没有接纳新公司股份“上市”的职能，而仅限于处理历史遗留的法人股问题，以及主板市场退市企业的股份流通问题。“新三板”市场的试点使得原来的三板市场焕发青春，其诞生对于中国的资本市场建设具有极其重要的战略意义，并将成为中国多层次资本市场的重要组成部分。
　　二、“新三板”市场的当前发展特征
　　1.市场结构发展不平衡。
　　当前，我国多层次资本市场主要包括主板、中小板、创业板以及代办股份转让系统。其中，前三个市场具有较高的上市门槛，也因此挡住了绝大部分处于成长中的中小企业。
　　根据巨潮资讯网的数据，截止2011年6月3日，共有2206家公司在沪深主板市场上市，总市值为258101.6亿元；584家公司在中小板上市，总市值为31477.6亿元；224家公司在创业板上市，总市值为7309.9亿元；而在报价转让系统上的挂牌公司共有85家，总市值为211.4亿元。如果按市值统计上述资本市场的各自所占比例，主板、中小板、创业板和代办股份转让系统的比重分别为86.9%、10.6%、2.5%、0.07%。可见，我国的场外交易市场所占比例微乎其微，这与当前我国中小企业在全国经济结构中的地位是极不吻合的。
　　考查西方成熟资本市场，从交易所市场到场外市场依次形成一个金字塔的多层次结构，交易所市场处于塔尖部分，主要服务于成熟的大型企业，而场外市场则处于塔基部分，主要服务于中小企业。而我国的证券市场却呈现出了倒金字塔结构，这与我国现实经济体中中小企业占大多数的比例是极不吻合的，因此也无法为大多数中小企业服务。这种情况的出现与我国证券市场的成立背景有关，我国的证券市场成立于上世纪的90年代，当时我国的市场经济刚起步，中小企业的发展尚处于萌芽状态，对股权融资也尚无需求，证券交易所的成立也是由政府主导的。这与西方国家先有自发形成的场外市场，后成立集中交易的交易所市场的制度变迁过程也恰恰相反。
　　虽然我国证券市场的发展路径具有特殊性，但是西方国家的成功经验表明，证券市场结构只有和实体经济的结构相匹配，才能更好的服务于实体经济的发展，功能完善的场外市场是保证资本市场健康运作的基石。
　　2.“新三板“市场的融资功能受限。
　　从2006年1月开始，中关村科技园区的非上市股份公司进入代办转让系统进行股份报价转让，此后，“新三板”作为三板市场的一部分，开始吸引众多科技型中小企业的关注。
　　据统计，2006年开闸试点至今，共有15家新三板挂牌公司进行18次定向增发，总融资额达7.83亿元，平均每次融资4300万元。其中，北京时代挂牌至今已经完成了两次增发，此外，久其软件在“新三板”挂牌后成功实现转板，在深圳中小板成功上市，成为“新三板”挂牌企业的楷模。“新三板”市场在为企业直接融资搭建平台的同时，也为创业投资机构的退出建立了一条渠道。
　　虽然股份报价转让系统的价值发现和融资功能已初步显现，但其规模仍然有限，方式也比较单一。目前在报价系统主要采用定向增资的方式进行融资，这属于私募股权融资的性质，因而不能公开招股，并且根据规定在刊登定向增资公告前就要确定融资价格、融资额和融资对象。当前“新三板”市场的融资功能依然有限，这也是“新三板”市场发展缓慢的主要原因之一。
　　3.挂牌企业股份流动性较差。
　　截止2011年6月，“新三板”市场85家挂牌公司，总值211.4亿元。“新三板”作为三板市场的一部分，虽然吸引众多科技型中小企业的关注但仍只局限于中关村科技园区注册的企业，但“新三板”扩容试点到目前为止仍未正式推广。截止2011年6月，在新三板上挂牌企业85家涵盖了新能源、新材料、信息技术、生物制药、文化传媒等新兴行业，2011年截止目前，累计成交422笔，成交股数3825.1654万股，成交金额2.3620亿元。与当前日成交金额3千多亿元的沪深主板市场相比，三板市场的规模极不对称，挂牌企业股份流动性差，市场资源配置效率低下。
　　三、中小企业挂牌“新三板“市场的利弊分析
　　对中小企业而言，由于目前国内的主板市场，包括中小板市场和创业板市场都对上市企业提出了较高的主体资格、公司治理、股本规模以及财务方面等要求，这也使场外市场成为中小企业在融资时必然要考虑的选择。然而当前我国的“新三板”市场运行中的不完善，使得中小企业对于是否在“新三板”市场挂牌犹豫不决。本节将对中小型企业挂牌“新三板”的利弊作详细分析。
　　首先，中小企业在“新三板”市场挂牌，必将有利于企业的规范化经营管理，同时也能提升企业的品牌和团队凝聚力，具体来说有以下几点：
　　1.有利于规范企业运营，提升企业品牌价值。
　　中小型企业挂牌新三板市场后，需要按照要求进行持续信息披露，这有利于企业不断完善治理结构，提升规范运作水平。同时新三板市场的信息公示机制和主办报价券商及证券业协会的第三方监管制度，有利于增强潜在客户对企业的了解和信任，降低信息沟通成本，是一种有效和便捷的方式。这能在一定程度上扩大企业知名度、提升企业形象。
　　2.有利于增强股权激励对人才的吸引力。
　　对中小科技企业而言，人才是最重要的资源。仅靠高薪酬在当前社会已很难留住高端人才。虽然很多中小企业以内部分股的方式对骨干员工进行激励，但是股权激励吸引力的大小取决于股权的流动性和定价。企业股票在新三板市场挂牌后，将极大地提高企业股票的流动性和价格预期，股权激励对优秀人才将具有更大的吸引力。
　　3.有利于增强定向增发的吸引力。
　　中小科技企业挂牌新三板市场后，由于股票具有了较好的流动性和定价机制，吸引更多的风险投资及私募基金的关注，从而增加了该企业定向增发的价格空间。
　　“新三板”市场虽然对于中小企业有上述多项有利因素，然而，由于当前“新三板”的制度还不完善，转板机制以及交易规则都没有明确，这给挂牌企业的融资带来了不确定性。总体来说，这种制度不完善给中小企业带来的不利影响或风险有以下几个方面：
　　1.信息公开制度将给企业经营管理带来压力，同时也给企业的债权人、客户和代理商带来不必要的心理影响。企业挂牌新三板市场后，公司的经营状况、治理结构、内部控制等信息都需要定期公开披露。由于这些信息将直接影响到该企业股票今后能否在创业板或中小企业板的发行和上市，因此，这就要求企业管理层不管现实经营状况如何起伏，都必须要确保财务指标符合今后在中小板或创业板发行股票的最低要求。然而根据三板市场的管理要求，挂牌企业在财务数据上进行调控的可能性很小，这就给企业经营者带来较大经营压力。同时，中小企业由于成立时间短，经营状况不稳定是正常现象，但是如果挂牌“新三板”市场的中小企业的财务不佳状况在信息披露制度强制下定期如实地暴露给企业的债权人、客户和代理商，将会影响到这些利益相关者对企业及企业产品的信心，从而影响到该企业的融资和市场销售。
　　2.在“新三板”市场的股权交易为以后在创业板或中小企业板发行股票和上市增加变数。企业在“新三板”市场挂牌会带来股东人数的增加等不确定性。我国证券法对非公众企业有股东不超过200人的限制，此外，频繁的股权交易会使企业的股东资料难以搜集，这些都为今后企业在中小板或创业板市场上市带来不确定性。另外，挂牌“新三板”市场之后也为持有企业股份的公司高端人才提供了转让套现机会，从而造成人才流失。
　　3.增加了企业在中小板市场或创业板上市的无形成本。中小企业在“新三板“市场挂牌，首先要增加企业的费用支出，除了给主办券商和中介机构的经办费用之外，每年还要向交易所和主办券商缴纳一定的费用。此外，企业在”新三板“市场挂牌之后，在信息披露制度下，企业的财务状况和经营状况都无法在今后中小板或创业板IPO之前进行适当调整或由投资银行进行一定程度的包装，这将为企业在中小板或创业板上市增加不确定性和无形成本。
　　四、总结
　　随着体系结构和管理制度的不断完善，我国“新三板“市场的未来发展必将对中小企业的发展提供有力的支持。然而当前，由于“新三板”市场只能为中小企业的现有股份提供转让平台，而不具有股票发行和融资功能，所以挂牌新三板并不是中小企业的最终目标。因此，当前我国“新三板”市场的制度建设应当充分考虑现实经济体中的中小企业的实际需求，在逐步完善“新三板”市场的融资功能和交易规则的同时实现稳步扩容，并服务于最广大的中小企业的融资需求。
　　
　　参考文献
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　　作者简介：吴陈(1979-)，男，中央财经大学在职研究生，研究方向：资本市场理论与实践、房地产金融。
　　

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