基于利率调整下中国证券投资基金绩效评估的实证分析

来源:用户上传      作者: 万　兵　徐志强

　　摘要：近年来中国基金市场规模急速扩张业绩表现也时起时落，其中利率调整对基金业绩有着重要的影响。本文从利率调整的角度出发，以中国最早的六支封闭式基金和六支开放式基金从2006年1月1日―2007年6月30日期间的日交易数据为研究对象，利用T―M模型和H―M模型对其进行绩效评估。通过实证分得出利率变动对基金择股和择时能力有较强影响。
　　关键词：投资基金；绩效评估；利率
　　
　　引言
　　
　　中国自1998年发行证券投资基金以来，基金业取得了良好的发展。2004年中国证券投资基金以前所未有的增长速度扩张，截止到2006年中国基金总值占整个市场流通股本的30%左右，基金市值达到了8500亿元，基金公司的表现越来越受到投资者的关注。从我国基金业的发展来看，目前整个基金业的发展是以证券投资基金的发展为主体的，由于作为一种金融创新的基金被赋予了强大的生命力与制度优势，从而得到了迅速的发展，同时基金市场对于金融市场以及全球的经济有着重要的影响。而在基金规模迅速扩张的同时，基金市场的投资风险也在不断加大，基金的业绩表现也时起时落。由流动性过剩所导致的投机行为对投资者带来了较大的风险，因此央行在07年通过一系列的货币政策(如加息和提高存款准备金利率)来调整市场流动性风险。利率调整无疑会对基金公司产生一定的影响，因为基金公司必须相应的提高自己的业绩才能获得投资者的喜爱，而基金公司在加息的背景下为了保持或者提高自己的业绩会对原有的投资组合和投资策略进行一定的调整。利率调整对基金公司绩效的影响问题已成为目前实务界(基金公司)和理论界倍受关注的问题。
　　很多学者对基金的绩效评价问题作了研究，如文献[4]、[5]、[6]、[7]，传统的基金绩效评估的指标上有三种：夏普指数、詹森指数、特雷纳指数。
　　
　　上述三个传统的评价指标都是经风险调整的收益指标，其中夏普指数和特雷纳指数能在整体上评估基金业绩，但不能分析基金业绩优劣的原因。而詹森指数虽涉及到基金的选股能力，但对于基金的择时能力却未能加以分析。基金的风险调整收益反映了基金的整体绩效表现，而基金的综合绩效表现是由基金的择股能力和择时能力的高低决定的。詹森指数对这两种能力的贡献无法区分，而且基金经理的择时活动将会导致詹森指数失效。本文选择可以评价基金的择股能力和择时能力的T-M模型和H-M模型作为评价指标，以深市和沪市最早发行的六支封闭式基金和最早发行的六支开放式基金作为样本，通过实证分析得出：在利率变动前后，基金的择股和择时能力有明显的变化，并且大部分基金表现出的择股和择时能力在5%的置信水平下是不显著的，说明基金经理对市场的把握还有欠缺。
　　
　　一、模型选择
　　
　　本文选用T-M模型和H-M模型，因为这两种模型可以评价基金的择股能力和择时能力，可以更好的评价基金的综合业绩表现，模型如下：
　　
　　二、研究样本与数据的确定
　　
　　1.研究对象和数据来源
　　本文分别对深市和沪市最早发行的六支封闭式基金和最早发行的六支开放式基金进行研究分析。这十二支基金分别为封闭式基金：基金开元，基金普惠，基金同益，基金金泰，基金安信，基金裕阳和开放式基金：华安创新，南方稳健成长基金，华夏成长基金，国泰金鹰增长基金，鹏华行业成长基金，易方达平稳增长基金。评价期为2006年1月1日至2007年6月30日，研究分析以样本数据的每日为频率，共358个交易日，由于在此期间，央行四次加息，且后两次加息时间差较小，为了能更好的进行分析，本文将研究区间分成2006年1月日至2006年8月19日，和2006年8月20日至2007年6月30。所有数据都来源于万德资讯。
　　2.市场基准组合
　　在进行绩效评估的过程中需要选取一个市场基准组合作为评价标准。一般可以用市场指数来代表这个基准组合。但是由于我国沪，深两市的指数分开计算，而投资基金的投资组合中包含了沪深两市上市的股票和债券。同时，根据《证券投资管理暂行办法》所有相关规定，证券投资基金必须以不少于20%的比例投资于国债。因此，本文综合沪深两市的指数以及国债建立市场基准组合：40%随沪市大盘指数变动，40%随深市大盘指数变动，20%投资于06年第一期凭证式3年期国债，其收益率为3.14%，则基准组合收益率可表示为：
　　
　　三、实证分析的结论与建议
　　
　　综上通过两种模型的比较分析，从总体上看，利率变动前后封闭式基金受利率变动对择股能力影响较大，部分基金择时能力影响较大，这种变化可能与封闭式基金的特性和投资策略有关。而开放式基金中部分基金受利率变动对择股和择时能力影响较大，可能与开放式基金的投资策略以及基金的申购，赎回机制有关。利率作为一种影响基金业绩评价的外部因素，它的变动会使得基金公司为了继续吸引投资者而调整投资策略和投资组合，但是不论利率如何变动，从封闭式基金和开放式基金所表现出的择股和择时能力中我们可以看出，没有一支基金可以完全通过显著性检验，说明基金公司的经理对未来市场的整体走向把握还有欠缺。
　　(二)建议
　　本文的研究方法只是基金绩效评估的方法之一，研究的结论只能给基金参与者提供一些参考意见。由于我国的证券市场并不是有效市场，证券市场的系统性风险较大，信息披露制度还很不完善，市场本身还有较大的缺陷。因此应当通过加强立法和监管，完善信息披露制度，切实提高证券市场的效率。同时加快建立科学完善的基金业绩评价体系，并以其为标准定期公布基金的业绩，是市场监管者当前的重要任务之一。中国证券市场要发展机构投资者，要使得基金业有更好的发展，证券市场自身的完善是当务之急。作为银行以外的主要融资渠道，证券市场的发展和成熟关系到中国整个资本市场的成长，因而加快对股指期货，股票期权，利率期权，等金融衍生工具的研制和开发是当务之急。在我国目前金融产品有限，缺乏避险工具以及非卖空机制下，基金面临着较大的风险，难以发挥：“专家理财，分散投资”的优势。因此，只有基金具备了有效的风险规避工具和机制，才能稳步向前发展。
　　
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　　(作者单位：南京财经大学金融学院)
　　
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