经营者收入、业绩与公司治理
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作者: 王丽娜
[摘 要] 本文通过1999年～2007年我国739家上市公司面板数据的实证分析，从公司治理的视角考察经营者收入的决定因素。实证研究表明公司业绩对经营者收入影响的显著程度取决于业绩指标的选择，而且，经营者收入在很大程度上取决于公司治理结构特征。因此，我国上市公司只有在优化公司治理的基础上才能进一步强化经营者收入的激励效果。
[关键词] 经营者收入 业绩 公司治理
经营者是公司重大经营决策的制定者，其在很大程度上决定了公司的业绩。因而，如何通过经营者的收入激励减少代理成本，并提高公司绩效是企业理论长期致力解决的重大问题。为了攻克这一难题，国内外众多学者理论和实证地研究了经营者收入与公司业绩之间的关系。一些国内文献在研究公司业绩的影响因素中涉及这一问题。其中，魏刚等学者的实证分析表明高级管理人员的年度报酬与我国上市公司的经营业绩并不存在显著的正相关关系，高级管理人员持股也仅仅是一种福利制度安排。而张俊瑞、薛求知的计量分析结果表明高管薪金报酬与企业绩效存在显著的正相关关系。近年来，国外已有大量文献从公司治理的角度考察公司业绩与经营者收入的关系，如Core(2001) 、Pukthuanthong等的实证研究表明公司治理变量显著地影响了公司业绩与经营者收入的关系。
本文以国内外的研究成果为基础，选择我国上市公司面板数据为样本，从公司治理的视角考察经营者收入的决定因素，以及公司业绩、公司治理与经营者收入的关系，并得出与以往文献不同的结论。
一、样本和变量
研究选取的样本为包括739家上市公司从1999年到2007年的面板数据。其抽样方法如下：首先，本文选取1999年之前（包括1999年）上市的923家上市公司中选取了768家实际控制人类别为国有控股的上市公司，即在1999年12月31日这些上市公司的实际控制人类别为国有控股。然后，剔除其中29家数据不全或被PT和ST的公司，保留剩余的739家，并收集这些公司从1999年到2007年的相关数据信息构成面板数据。
本文将被解释变量经营者收入定义为公司年报中年收入最高的前三名高管收入总和，包括基本工资、津贴和奖金等。解释变量包括公司业绩、公司治理和其他控制变量。相关变量的统计描述见表1。
二、面板数据的回归分析
本文选择面板数据模型回归方程的基本形式为:
yit=αi=xitβ+uit
其中i表示739家上市公司， 表示1999年～2007年不同的年度。yit为被解释变量，即739家上市公司1999年～2007年经营者的收入。xit为解释变量，包括公司业绩、公司治理变量，以及其他控制变量等，β为待估系数。模型估计结果参见表2，其中5个模型分别选择了5个不同的业绩指标，即资产收益率、主营业务利润率、股东权益收益率、主营业务收入和净利润。
注：(1) 系数下方的值是标准差，* * * 表示在1%的水平上显著，* * 表示在5%的水平显著，*表示在10%的水平显著。（2）当hausman检验的p值小于0.1时，则拒绝原假设，接受固定效应模型的估计。（3）本文的统计分析均采用stata9.0软件。
通过分析经营者收入的面板数据回归结果，本文得到了与以往文献所不同的结论，主要包括以下几个方面：
1.公司业绩
本文考察了代表公司业绩的5个指标，分别为资产收益率，主营业务利润率，股东权益收益率、主营业务收入和净利润。回归结果表明公司业绩对经营者收入影响的显著程度取决于业绩指标的选择。虽然5个业绩指标与经营者收入均为正相关，但资产收益率、主营业务利润率和股东权益收益率没有通过显著性检验，而主营业务收入和净利润在5%的水平上显著。
2.公司治理
首先，董事会规模与经营者收入负相关并通过了10%的显著性水平，而董事会结构正相关于经营者收入并在1%的水平上显著。这说明独立董事的比例越高，则经营者的收入越高；而董事会人数越多，则经营者的收入越低。总经理兼职董事长与经营者收入负相关，而董事会持股比例与经营者收入正相关，但这两个变量都没有通过显著性检验。其次，监事会规模与经营者收入负相关，而监事会持股总数比例与经营者收入正相关，虽然与理论预期一致，但二者均没有通过显著性检验。监事会特征变量并没有显著地影响经营者的收入。再次，总经理持股总数比例与经营者收入正相关；而高管人员持股比例与经营者收入在1%的显著水平上负相关。有关公司内部管理人员持股的研究结果与魏刚的结论有所不同，首先，本文分别考察了董事会、监事会以及高级管理人员和总经理持股比例对于经营者收入的影响；其次，本文发现管理人员持股在一定程度上影响了经营者的收入，并具有一定的激励作用。最后，国有股比例与经营者收入在1%的显著性水平上负相关。这说明公司国有股比例越高，则经营者的收入越低。股权结构改变与经营者收入正相关，但没有通过显著性检验。因此，随着国有股比例的降低和公司股权结构的分散，经营者的收入具有上升的趋势。
3.其他控制变量
首先，高级管理人员数量和公司规模均与经营者收入显著正相关。因此，公司规模越大，高级管理人员越多则经营者的收入越高，这一结论进一步证实了以往的研究。其次，经营者年龄与收入负相关，接近退休年龄的经营者收入较低。再次，总经理任期与经营者收入显著正相关，则总经理的任期延长有利于经营者收入的增加;而董事长任期与经营者收入负相关，但没有通过显著性检验。最后，总经理和董事长变更与经营者收入负相关。如果总经理和董事长发生变更，则经营者的收入降低。
三、结论
从经营者收入的面板数据模型的回归结果来看，公司业绩、公司治理以及高级管理人员人数、总经理任期,以及公司规模等控制变量都不同程度地显著影响了经营者的收入。
公司业绩对经营者收入影响的显著程度取决于业绩指标的选择。因此,本文认为应该根据业绩测算方法的不同分情况考察公司业绩与经营者收入的关系。一些公司治理变量显著地影响了经营者的收入。其中,董事会规模、高级管理人员持股比例、国有股比例与经营者收入正相关,而董事会结构负相关于经营者收入。其他控制变量中,高级管理人员数量、总经理任期和公司规模与经营者收入显著正相关。而个别变量没有通过显著性检验或符号与理论预期不一致,其主要原因在于公司治理结构还不完善,独立董事、监事会等很难真正发挥监督作用。另外,经营者激励机制,尤其是股权激励还存在一些不完善之处,如人均持股比例过低,持股高管范围过于宽泛等等。本文的研究结果表明公司治理在一定程度上显著影响了经营者收入,但随着我国公司治理结构的完善,国有股减持,以及公司股权结构的分散，公司治理和业绩与经营者收入的相关性会更加显著。因此，我国上市公司只有在公司治理结构优化的基础上才能进一步强化经营者收入的激励效果。
参考文献：
[1]魏 刚:2000高级管理层激励与上市公司经营绩效[J].经济研究，2000年第3期，第32～80页
[2]Core.J.;W.Guay, “Stock Options Plans for Non-executive Employees”, Journal of Financial Economics, 2001,Vol.39,pp.273～287
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