我国商业银行经营投资银行业务对风险影响的实证研究

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　　摘   要：本文以2009—2018年19家商业银行为研究对象，运用波动性分析、相关性分析及面板数据回归分析方法，考察了经营投资银行业务对银行风险的影响。研究结果表明，投资银行收入无明显周期性趋势，波动性明显高于利息净收入，经营投资银行业务会加剧银行业收入的不确定性，但由于收入占比较小，投资银行业务并非造成我国银行业收入波动的主要因素。多数银行的投资银行收入与利息净收入表现为正相关性，银行难以通过经营投资银行业务实现风险分散目的。投资银行业务对银行风险影响的回归结果较为显著，随着投资银行收入在银行收入结构中的权重越来越大，银行多元化收入程度随之加深，银行风险也随之下降。
　　关键词：商业银行;综合经营;投资银行业务;风险
　　一、引言
　　20世纪30年代开始，各国监管当局陆续对金融业务范围予以明确划分和严格限定，商业银行业务与投资银行业务呈现分业经营格局。20世纪80年代以来，世界金融业经历了一系列深刻变革，银行业、证券业、保险业等金融行业逐渐交叉融合，世界范围内的金融并购浪潮此起彼伏，金融集团不断涌现。在传统银行信贷领域，利差日益缩小，银行盈利普遍下降，迫使银行开辟新的业务领域，银行机构试图回归投资银行业务领域，将资金转向证券市场。综合经营重新成为世界金融市场的主流趋势。行业间的融合给银行、证券等金融机构带来了前所未有的发展机遇与经营挑战。
　　在此背景下，我国金融业综合经营进程逐步加快。2003年，我国对《商业银行法》的修订成为综合经营启动的政策起点。虽然综合经营涉及银行、证券、保险、信托、基金等多类金融机构，但其根本是商业银行与证券机构或者说是银行业务与投资银行业务的综合，拓展投资银行业务已经成为国内商业银行重要的战略转型方向，国有大型商业银行利用自身优势及业务特色，积极布局投资银行业务，纷纷在海外设立证券公司经营全面投资银行业务，以实现商业银行与境内外投资银行业务之间的渗透和融合。中小银行以财务顾问及国内债券市场承销为起步点，积极融入这一领域的市场竞争。
　　截至2018年末，我国共有5家大型国有银行通过证券子公司的方式经营投资银行业务，其中，中国银行同时持有境内外券商牌照，4家大型国有银行持有境外券商牌照。现有法律规定我国商业银行在境内只能经营债券承销业务（见表1）。我國参与债券承销业务的商业银行迅速增加，截至2018年末，已达到59家，债券承销笔数与金额远超证券公司，商业银行成为债券市场的主力。
　　然而，商业银行与投资银行业务的结合却带来了风险的不确定性。商业银行除了面临信用风险、操作风险等一般风险来源，还面临利益冲突、风险传染、内部交易与风险集中等特殊风险。由于长期分业经营体制的限制，我国与欧美国家银行在金融市场发展与收入结构方面存在较大差异，收入来源较为单一，对存贷款利差依赖性强，造成投资银行业务规模及数据披露都较为有限。我们不能照搬欧美国家金融体系的研究方法与结论，国内文献也尚无一致性结论，本文试图充实相关实证研究。
　　（一）理论与假设
　　投资银行业务对银行风险的影响可以从如下三个角度进行分析：一是投资银行业务与传统商业银行业务之间的风险比较;二是投资银行业务与传统商业银行业务之间的风险相关性;三是经营投资银行业务对银行个体风险的直接影响。相关研究实证视角与方法大体有三种（Stiroh，2004）[1]：一是直接考察综合经营银行的实际风险和收益数据，主要研究对象是欧洲全能银行和美国金融控股公司;二是利用银行和证券公司的市场数据，评估银行参与投资银行业务或证券活动的潜在多样化收益与风险分散效应;三是通过银行与证券机构的假设性合并，以判断银行参与投资银行业务前后的风险与收益差异。
　　早期研究多认为，相对于高度依赖利率变动与经济周期的传统存贷款业务，包括投资银行收入在内的非利息收入的周期性与趋势性更弱，波动性更大。DeYoung和Rice（2004）[2]的研究显示，由于非利息收入波动性更大，会使银行承担更高的风险。Lepetit等（2008）[3]对欧洲银行的研究表明，非利息业务占比高的银行，波动性和破产风险也高。黄国妍（2015）[4]同样指出，由于非利息收入的高波动性，随着非利息收入比重的提高，会降低银行风险调整回报、增加银行破产风险。因此，本文提出假设H1：
　　H1：从收入角度考察风险，投资银行收入相对于存贷款业务的波动性更大。
　　Markowitz（1952）[5]提出的经典资产组合模型被广泛用于考察传统银行业务与证券活动组合之后的风险表现①，多数实证结论证明，投资银行收益至少在一定规模内，与传统商业银行收益呈负相关性，因而对业务组合存在风险分散效应。Wall和Eisenbeis（1984）[6]发现，1970—1980年期间的银行收益与证券经纪人/交易商收益之间呈负相关性。Litan（1985）[7]则发现，二者的相关方向随着证券活动份额的增加而改变。Kwast（1989）[8]同样发现，1976—1985年间的投资银行业务与银行业务的收益相关性，随时间和银行规模而变化，规模比例以5%为分界值。Kwan（1997）[9]对1990—1997年间美国银行控股公司的银行子公司与证券子公司进行了组合研究，则得出二者之间报酬相关性很低的结论。Kwan（1999）[10]进一步的实证结果显示，证券交易业务所产生的收益率波动性高于传统银行业务，而证券承销的收益率波动性并没有显著高于传统银行业务。游智贤（2004）[11]以1988—1999年台湾地区银行为研究对象，同样得出银行从事证券交易业务的报酬与传统贷款业务报酬呈负相关的结论。闻岳春（2010）[12]对2000—2005年我国银行业与证券业资产收益率的相关系数进行计算，结果表明银行业进入证券行业能够起到风险分散作用。还有研究对金融机构风险进行了分解，Obi和Emenogu（2003）[13]认为银行参与投资银行业务后，总风险与非系统性风险会降低。Brewer等（1988）[14]以1980、1982和1986年的活跃银行和证券公司为样本，发现银行和证券经纪人/交易商的平均日回报率之间呈正相关性。 　　目前，我国银行参与投资银行业务刚刚起步，参与程度和范围有限，法律不允许开设全能银行，也限制银行在境内投资证券子公司，不能照搬第一种方法，第三种方法无法反映我国银行经营投资银行业务的真正风险，利用资产组合方法进行实证研究较为合理。本文基于资产组合原理提出假设H2：
　　H2：我国商业银行投资银行收入与利息净收入具有相关关系。
　　还有大量研究将投资银行业务视为银行非利息业务的重要构成加以考察，大体有两个研究视角：早期研究大多直接考察非利息业务收入与银行风险的关系，认为经营非利息业务会降低银行风险。Rogers和Sinkey（1999）[15]指出银行涉入非传统业务的程度对其风险有显著的负向影响，他们对此的解释是银行涉入非传统业务增加了收入来源，多元化收入能够降低经营风险。Esho（2005）[16]也指出，银行业务收入越分散，银行风险越低。刘孟飞等（ 2012）[17]的研究同样表明，非利息收入份额与银行风险显著相关，多元化降低了银行风险。
　　后期研究则综合考察非利息收入对银行风险的影响，得出结论与早期不尽相同。Stiroh（2004）[1]发现美国银行控股公司更多地依赖非利息收入，尤其是交易收入，会导致较高的风险。姚德权（2010）[18]与彭建刚（2014）[19]都认为，如果不能有效规避自身运营风险，金融集团则无法实现多元化收益。另一类研究同样利用资产组合方法，考察非利息业务对银行风险是否能起到分散作用。张羽和李黎（2010）[20]的研究表明，非利息收入增长对我国银行业具有一定的风险分散化效应，但是更多地依赖非利息收入可能增加风险。任哲和邵荣平（2012）[23]则发现，上市银行非利息收入占比与银行风险并无显著关系。
　　虽然投资银行业务及非利息业务对银行风险影响的实证结论并不一致，但是，综合考虑投资银行业务与存贷款业务在收入、利润和风险方面的差异，本文认为，投资银行业务不仅扩大了银行多元化收入来源，而且由于收益率较高，能够降低银行利润下降的风险，据此提出假设H3：
　　H3：经营投资银行业务会降低银行风险。
　　（二）数据来源与说明
　　招商银行于2001 年最早成立投资银行业务部，后被其他银行纷纷效仿。在政策允许范围内，国内几乎所有商业银行都在法人机构内部组建了投资银行部门。这一类型属于较低程度的综合经营，商业银行只能在境内围绕债务融资开办部分投资银行业务，如债券承銷、融资顾问、银团贷款、项目融资、资产证券化等。一些刚刚涉足投资银行业务的城市商业银行与农村商业银行，投资银行业务规模不大，在业务品种上多以常年财务顾问、债务融资工具承销等低风险、轻资本的业务为主。自2002年起，中信银行作为首家债券承销银行出现在债券市场，到2018年，我国已有59家银行陆续获准开办债券承销业务。如图1所示，国有大型银行与股份制银行早期便获得承销资格，在这之后，城市商业银行逐步成为债券承销市场的主力，农村商业银行中的佼佼者也尝试进入这一市场。
　　由于我国金融监管部门并未针对非利息收入和投资银行收入的范围和披露要求进行明确规定，各家银行对投资银行收入的统计口径和披露情况差异很大②。在数据收集过程中，发现只有工商银行、交通银行、中国银行公布了全口径的投资银行收入，另有广发银行等少数银行在个别年份公布了咨询顾问手续费收入和承销债券手续费收入，还有部分银行投资银行业务数据散见于财务报告和公开信息。为弥补样本数据缺失，保证数据的一致性和可比性，本文选取商业银行投资银行业务的核心收入来源——债券承销收入，表示投资银行收入变量③。为保证样本数据的时间序列长度，本文考察了已获准开办债券承销业务的59家银行，发现其中有20家商业银行开办债券承销业务超过10年。由于一家银行数据未公开，故本文选取2009—2008年经营承销业务的19家银行作为研究对象④。样本银行包括5家国有大型银行、11家全国性股份制银行与3家城市商业银行，资料来源为各银行财务报告及万得数据库。
　　二、银行业收入结构与波动性分析
　　波动性风险是指资产的未来价格或历史收益率偏离期望值的可能性，一般用方差、标准差这两个反映变量在期望值两侧离散程度的指标加以描述。在金融领域，回报率与价格相比具有很强的稳定性，因而收益回报的方差或标准差被广泛用于度量波动性（宋国良等，2014）[22]。本文将全部银行作为整体，研究样本期间银行业收入构成的波动性及贡献度。
　　（一）全体样本收入波动性的总体情况
　　图2描绘了2009—2018年期间银行业投资银行收入与利息净收入的变化及其增长率。为了增加数据平稳性及消除异方差，对收入数据进行对数化处理，对数值差分后近似为收入增长率。可以看出，自2009年以来，利息净收入波动较为温和。虽然增长率逐年下降，但是下降幅度微小且稳定在[0.0，0.2]区间。继2016年出现负增长后稳步回升，延续前期增长态势。利息净收入变化趋势与GDP走势较为一致。反观投资银行收入，10年期间波动十分剧烈，在2011年出现跳跃式增长，继而在2012年出现峰值。随后，增长率曲线在2013年出现断崖式下降，负增长态势一直延续至2017年。然而，这一时期内，投资银行收入的下降速度有所回落，并在2018年由下降转为增长。利息净收入增长表现出很强的顺周期性，较为依赖宏观经济走势。而投资银行收入增长率的周期性并不明显，波动性明显高于利息净收入。这一观察结论符合本文的假设H1。
　　作为宏观经济的晴雨表，债券市场对GDP走势的反应更为强烈，有明显的预期影响和放大效应，投资银行收入虽然区间趋势较为明显，但长期走势并无明显特征。2009年，美国次贷危机席卷全球，尽管我国稳健偏扩张的货币政策有效保证了经济增长，但长期以来经济发展中暴露出来的增长方式粗放、结构性失衡与地域性差异等问题，并没有真正得到解决。房地产市场显现泡沫，债券市场走势偏弱，代表性的国债收益率曲线长期向下倾斜，国债收益率一度达到最低水平，这也反映出投资者对未来经济走势的判断。10年间，我国宏观经济增长放缓，增速回落进入新常态，近年又受到中美贸易摩擦的影响。在经济放缓时期，投资者往往趋于保守，对于资本市场及债券投资的热情下降，导致债券市场持续低迷，发行量与承销价格持续走低。2016年以来，受发行制度改革的影响，债券市场发行规模大幅增长，发行成本低位回升，债券承销收入企稳回升。总之，投资银行收入变动与宏观经济走势之间的关系并不显著，投资银行收入波动性明显高于利息净收入。 　　（二）全体样本收入波动性的贡献度分析
　　除了收入构成自身的波动性大小，银行收入的总体波动性还取决于收入结构及相关关系。本文利用统计学方法衡量投资银行收入与利息净收入对于银行收入波动的影响程度。根据马科维茨的资产组合原理，不进行时间维度和截面维度上的区分，而将所有银行在整个研究期间的利息净收入与投资银行收入构造出一个均值—方差模型。通过比较组合前后波动性的变化，判断银行在传统存贷款业务基础上，开办投资银行业务能否降低收入的波动性（Kwast M L，1989）。由于无法为投资银行业务和存贷款业务精确匹配各自的资产或成本，因而无法计算业务收益率，故本文使用收入增长率指标代替资产收益率（黄国妍，2015）。依据资产组合模型，投资银行收入与利息净收入两项收入组合的方差为（Stiroh和Kevin J，2015）：
　　其中，[a、1-a]分别为投资银行收入和利息净收入占组合收入的比重，[σ2dlnINV]、[σ2dlnNET]分别代表投资银行收入和利息净收入方差，[Cov（dlnINV，dlnNET）]为二者协方差，[dlnINV、dlnNET]分别表示两项收入的增长率，[a2σ2dlnINV、（1-a）2σ2dlnNET]分别为两项收入对收入组合波动性的贡献度。根据均值—方差模型，如果两类资产或者收入之间的协方差为负，那么二者组合可以有效分散其中任意资产或收入的风险。如果二者间的协方差为正，那么，在较小方差业务的基础上，配置较大方差业务，就会增加收入组合的波动性。反之，则会降低收入组合的波动性。按照综合经营形式与并表范围，将样本数据进一步区分为控股境外证券子公司的5家大型国有商业银行和中小银行两组。
　　如表2所示，三组样本组内结果均呈现两个直观结果：一是投资银行收入方差明显高于利息净收入方差，这一点与上文数据观察结论相符;二是投资银行收入与利息净收入协方差为正。组间对比结果显示，大型国有银行投资银行收入方差比中小银行下降43.7%。由于方差下降幅度显著，即使投资银行收入占比明显小于中小银行，大型国有银行投资银行收入对组合收入的方差贡献度仍然显著小于中小银行。基于银行收入构成方差的考察结果，得出如下分析结论：一方面，就样本整体而言，银行业投资银行收入波动性明显高于利息净收入波动性且二者协方差为正，允许银行进入证券市场经营投资银行业务无法分散银行业风险。但是目前阶段，由于投资银行收入占比不大，对银行收入组合波动性的贡献度主要取决于利息净收入。另一方面，按银行类型来看，与中小银行相比，大型国有银行的投资银行收入波动性更小。原因大致有两点：一是大型国有银行收入数据合并了境外证券子公司的投资银行收入，经营区域分散化降低了收入来源的集中程度，有助于实现收入来源的稳定性，使得投资银行收入更加平滑，从而大大降低了波动性。二是大型国有银行的市场地位、创新能力及客户资源是其境内投资银行业务收入相对稳定的重要保障。
　　三、投资银行收入与利息净收入相关性分析
　　除了收入构成自身的波动性，银行收入风险还取决于不同收入来源之间的相关性，本文将进一步考察个体银行投资银行收入与利息净收入的时间维度相关性。如果相关性系数为负，则投资银行业务存在风险分散效应;反之，则会加剧风险，据此判断每个样本银行经营投资银行业务对各自风险的影响。计算过程如下所示：
　　其中，[ρi]为第i家銀行投资银行收入增长率[dlnINVit]与利息净收入增长率[dlnNETit]在全部样本期间的相关系数，t=1，...，T，T为时间序列长度，其他变量含义同公式1。
　　表3列示了19个样本银行的相关系数及统计显著性水平，除6个样本银行无显著相关性，其余13个样本银行的投资银行与利息净收入增长率均表现为不同置信水平下的正相关性。相关系数分布在[0.1689，0.8887]区间，均值为0.6216，大型国有银行相关系数的均值为0.71，较中小银行相关系数均值0.76要低。相关系数为正且数值很高，进一步验证了银行业投资银行收入与利息净收入协方差为正的结论，说明样本个体经营投资银行业务无法起到风险分散效应。但是，大型国有银行两项收入之间的相关关系要弱于中小银行，经营投资银行业务对银行总收入的风险影响相对要小，与上文分析一致。
　　四、投资银行业务对银行风险影响的回归分析
　　我国明确推进综合经营政策以来，虽然银行业积极经营投资银行业务以丰富收入来源，但究竟能否降低银行风险，前面的实证结论仅进行了部分解答。虽然波动性分析能够衡量收益的不确定性，但能真正造成损失的风险只是下端风险，即在不确定因素影响下，收益低于预期收益的损失。下端风险度量方法仅关注价格或收益向不利方向的偏离，本文将重点讨论投资银行业务对银行下端风险的影响。
　　（一）研究设计
　　在投资银行收入对银行风险影响的实证研究方法中，利用银行业与证券业构建投资组合的方法，必须满足时间平稳性且联合正态分布假设，部分银行业、证券业的市场和财务数据不一定满足假设， 实证结果可能存在偏误（胡再勇，2005）[23]。模拟实证方法无法反映出我国银行经营投资银行业务对其风险的实际影响。因此，本文直接考察经营投资银行业务是否会对银行利润产生影响。在计量方法的选择上，由于数据来自不同经营方式与规模的银行，不同银行投资银行经营情况存在较大差异，因此，本文考虑使用面板数据变截距模型。根据Hausman检验结果，判断采用固定效应还是随机效应模型。
　　回归分析分两阶段进行，第一阶段先以19家样本银行资料，就经营投资银行业务、银行特质及总体环境变量，对银行风险进行回归检验。第二阶段对银行规模和并表范围进行控制，将样本银行分为大型国有银行与中小银行两组，这样处理既是稳健性检验的一部分，也能为不同类型银行是否应该经营投资银行业务以降低风险提供合理建议。除一家银行由于数据不全未入选样本，本文样本数量占到我国具有债券承销资格银行总数的60%，2018年资产规模超过全国银行资产总额的38%。考察投资银行收入对银行风险的影响，需要在计量模型中对其他可能的影响因素加以控制。除了资产规模、杠杆比例、流动性比例等银行特征变量，还要考量宏观经济变量的影响。由此构建模型如下： 　　银行风险=f（银行收入结构，资产规模与增速，银行特质，宏观经济状况）
　　（二）变量选取
　　考察银行风险的影响因素，多数文献都以传统财务比率、银行资产收益率或股东权益收益率的标准差（夏普比率）加以衡量。运用统计学方法的衡量指标则包括收益波动指标、风险损失发生率、VaR方法等。由于VaR 风险值大多运用于股票、共同基金、衍生性金融商品的评价与风险评估上，用于评估银行利率风险与汇率风险（游智贤，2004）。因此本文主要采用三类统计指标度量银行总风险：收益率标准差、变异系数倒数及破产风险概率。
　　一是资产收益率标准差，通常用资产收益率ROA或权益收益率ROE的标准差来衡量银行净利润的波动性，考虑到我国银行所有制结构和股东性质的复杂性，选取ROA标准差[σROA]作为风险指标，计为SD，数值越小表示银行风险越小。
　　二是变异系数倒数，用于衡量银行单位风险收益率（胡再勇，2005）。变异系数（CV）是变量标准差与平均数的比值，同时受到变量值离散程度和平均水平的影响。本质上，变异系数和标准差分别反映了收益率数据离散程度的相对值和绝对值。与标准差相比，标准化后的CV指标不受量纲影响，适于进行一致性比较。本文将变异系数倒数记为[CV′]，数值越大表示单位风险收益率越大，则银行风险越小。
　　三是破产风险概率，许多文献采用Z值模型度量银行破产风险。破产风险概率Z值为亏损超过股东权益概率的倒数，即净资产无法弥补经营损失的可能性，以此衡量利润下滑多少才能导致银行破产。通过将利润[π]与净资产E进行标准化，Z值可以通过平均资产收益率（ROA）加杠杆比率（E/A）除以资产收益率标准差计算得到。若用F（r）表示ROA的分布函数，Z值衡量了银行违约距离，即Z值越大表现破产风险越小，银行稳定性就越好。计算公式如下所示（黄隽等，2010）[24]：
　　由于三个被解释变量均涉及标准差的计算，且面板数据要求每个样本在每个时间截面都有一个标准差，而每个银行在样本期间只有一个标准差。估计面板数据形式的标准差有两种方法，一种是滚动回归法，以3年为一个计算区间，分别计算每个银行在3年期间的样本标准差。这种处理方法虽然对数据有平滑作用，但是减少了观察值数量，也无法计算最后两期的标准差。另一种方法是移动平均法，对应整个样本期间，采用5年移动平均法计算样本历年ROA标准差。这种方法可以弥补前一种方法的数据损失，但是相关数据时期需要向前延伸。
　　解释变量方面，为考察投资银行收入结构、经营规模及组织形式对银行风险的影响，以投资银行收入占营业收入之比SHINV、多元化收入程度DIV、资产规模对数值lnA及资产增速dlnA作为主要解释变量。DIV代表银行经营分散化程度，P为各收入占银行收入比重。
　　另外选取反映银行经营特征与风险的控制变量：杠杆比率（E/A）、拨备覆盖率（PCR）、短期资产流动性比例（LP）、净息差（NIM）、存贷款比例（DLP）。选取杠杆比率作为解释变量，是因为权益资本是抵御银行风险的最后一道防线，持有资本越多，破产风险越小。其余变量分别用于衡量信用风险、流动性风险与盈利能力。同时，考虑到银行经营情况与风险状况可能受到宏观经济环境的影响，在模型中加入GDP增长率（dlnGDP）代表宏观环境控制变量。表4給出了所有变量的描述性统计结果。
　　（三）模型设定
　　模型设定如式（7），其中，[Yit]为三个风险变量，it表示第i家银行在第t年的面板数据。β0为截距项，εit为随机扰动项。根据风险分析及理论假说对解释变量系数的预测方向为：投资收入占比越大，多元化收入程度越高，银行风险越小;资产规模越大，增速越快，杠杆比率越高，银行风险越小;拨备覆盖率、流动性比例、净息差越大，存贷款比例越高，银行风险越小;GDP增速越快，经济形势越好，银行风险越小。此外，对资产规模、GDP两项总量指标取对数处理，其余均为增量指标，比总量数据之间的共线性关系弱得多，对变量进行单位根检验显示均为平稳数据，可以进行面板回归分析。由于控制变量较多，如果拟合系数不佳或者无法通过F检验，将考虑剔除不显著变量并重新设定模型。
　　（四）实证结果与影响机制分析
　　本文使用面板数据进行回归分析，面板数据既能体现个体银行时间维度的动态过程，也包含横截面上个体银行间的异质性。除此之外，面板数据还具有增加观察值并降低多重共线性等优点。对样本进行Hausman检验，结果见表5。第一组检验结果显示，应使用固定效应模型;后两组检验结果显示，应使用随机效应模型。
　　表6报告了全部样本与分组样本的回归结果，分别对三个基准模型进行了回归估计，并按照组织类型不同对样本进行了分组估计，同时作为稳健性检验的一项内容。对于面板数据而言，R2数值显示模型拟合度很好，相应的检验统计量也在表中加以列示。
　　回归结果总结如下：首先，关于银行收入结构对银行风险影响的考察结果显示，中小银行多元化程度越高，资产收益率波动越小，但是破产风险越大;中小银行投资银行收入占比变量不显著，可能因为多重共线性较强或者样本数量不足所导致。大型国有银行投资银行收入占比与资产收益率标准差表现为显著负向关系，与另外两个风险变量为显著正向关系，说明投资银行收入比重越大，大型国有银行风险越小。其次，关于资产规模与增速对银行风险的影响，大型国有银行资产变量的估计结果并不显著，中小银行的回归结果却较为显著：资产规模越大，中小银行的风险越小;而资产增速越快，风险越大。第三个主要变量GDP增速的回归结果有些差异，一方面，GDP增速对全部样本和大型国有银行风险的影响显著为负，说明GDP增速越快，大型国有银行风险越小。另一方面，对于中小银行样本组，GDP增速仅对其变异系数具有显著影响，GDP增速越快，银行单位风险收益率越小。最后，其他控制变量的估计结果基本符合假设预期，仅存在显著性水平上的差异。综合来看，权益资本越多则杠杆比率越高，银行风险越小;拨备覆盖率越大意味着银行财务越稳健，银行风险越小;净息差越大则存贷款利润越高，大型国有银行的风险越小。 　　主要变量对于银行风险影响的传导机制分析如下：第一，对大型国有银行而言，投资银行业务具有较强的盈利能力，能够充分发挥规模优势，通过开展新业务提升银行的资产利用率，此外，在境内外不同市场开展投资银行业务会降低业务集中度过高带来的潜在风险，从而促进利润率的提升和稳定性，降低经营损失风险。第二，对中小银行而言，经营投资银行业务不会降低资产收益率波动和破产风险，主要原因是中小银行投资银行业务的盈利能力受到资产规模的制约。资产规模对于中小银行利润的影响较为显著，达到一定资产规模是经营投资银行业务的基础，是扩大业务范围与提高盈利能力的前提。但是，资产规模的过快扩张反而会增加资产收益率的波动与银行破产风险，由于资产获取是有代价的，中小银行盲目追求资产规模与范围的急剧扩张，却无法在短期内提高投资银行业务的资产收益率，则会偏离风险最小化之下谋求利润最大化的一般原则。
　　（五）稳健性检验
　　本文从三个方面进行稳健性检验。一是选取度量银行风险的不同指标。回归模型使用的银行风险指标包括资产收益率标准差、变异系数倒数及银行破产概率，分别考察了投資银行收入占比、多元化程度等自变量对不同风险变量的影响。二是按照组织类型进行样本分组，对银行规模与并表范围进行控制。由于样本数量有限，本文并没有采用虚拟变量实现分组，而是将样本银行区分为大型国有银行与中小银行两组，并分组进行Hausman检验，确保每个样本组估计模型的有效性。三是充分考虑银行收入结构与资产规模的非线性影响，选取代表投资银行收入比重的二次项指标DIV，以及资产规模变化率指标。检验结果均能证明前述结论。
　　五、结论与建议
　　本文以2009—2018年19家商业银行为研究对象，运用波动性分析、相关性分析及回归分析方法，考察了经营投资银行业务对银行风险的影响。研究结果表明，投资银行业务对银行风险的影响取决于银行类型、收入结构、资产规模、宏观经济等因素，研究结论总结如下：（1）从收入波动性角度来看，投资银行收入与宏观经济走势并不一致，无明显周期性趋势，投资银行收入存在较大波动性且明显高于利息净收入，中小银行投资银行收入波动性更大，经营投资银行业务会加剧银行业收入的不确定性。但是，由于投资银行收入在银行总收入中的占比不大，投资银行业务并非造成我国银行业收入波动的主要因素。（2）从风险分散角度来看，多数银行的投资银行收入与利息净收入表现为正相关性，尤其是中小银行，二者相关性要明显强于大型国有银行，银行难以通过经营投资银行业务实现风险分散目的。（3）对大型国有银行而言，投资银行收入占比对风险的积极影响较为显著，随着投资银行收入比重的加大，银行面临的资产收益率波动性与单位风险收益率波动性明显下降，破产概率也显著降低。（4）对中小银行而言，经营投资银行业务提高了多元化收入程度，能够降低资产收益率的波动，但是，由于净资产规模有限，投资银行业务盈利能力不足，中小银行无法通过经营投资银行业务降低破产概率。
　　综上所述，投资银行业务与传统商业银行业务的结合无法有效分散银行风险，但是，随着投资银行业务在银行收入结构中的权重越来越大，银行多元化收入程度逐步提升，银行风险也随之下降。商业银行要谋求利润最大化与风险最小化之间的平衡，立足自身优势、业务特色与客户特征，在风险可控的前提下选择发展投资银行业务的合理路径，避免盲目扩大业务范围和规模。本文针对不同类型银行提出如下几点建议：
　　一是大型国有银行应该积极进军投资银行业务领域。我国大型国有银行资产规模庞大，财务指标长期稳健，传统商业银行业务利润可观且相对稳定，这些因素都为大型国有银行开拓投资银行业务提供了基础和风险屏障。大型国有银行经营投资银行业务的大致过程是：第一阶段，提高资产利用率，增加银行多元化收入来源，实现投资银行业务的较高盈利能力。第二阶段，充分利用并维持现有市场地位、客户资源及业务能力，逐步提升投资银行收入的稳定性。第三阶段，借助境外证券子公司扩大投资银行业务范围与客户数量，降低单一市场系统性风险对银行经营的影响。第四阶段，转型为金融控股公司，由母公司负责资本运作、战略管理和全面风险管理，由子公司经营商业银行业务或投资银行业务，在集团内部保持商业银行与境外证券公司的平行、独立发展。下一步可以遵照《国务院关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见》，与监管部门共同探讨申请境内证券公司牌照。
　　二是股份制商业银行效仿大型国有商业银行开展投资银行业务。从实施路径来看，首先，着重提升内设投资银行部门的业务能力与风险管理能力，实现规模经济。其次，与境外证券公司寻求合作，充分了解海外资本市场业务品种、运作方式与风险特征。第三，寻求适当的收购或并购对象，适时改组为金融控股公司，以获得扩大的组织结构优势。最后，随着自身风险控制能力逐步增强，在组织结构上同样可以探讨开设境内证券子公司，以充分实现协同效应，增强自身综合竞争力。
　　三是中小商业银行坚持专业化与适度多元化原则。经营稳健的中小商业银行可根据风险可控、循序渐进的原则，逐步发展投资银行业务。第一阶段，从财务顾问业务起步，积累资本市场业务经验与客户群;第二阶段，参与银团贷款业务直至牵头组团贷款;第三阶段是进入资本交易市场，在取得监管部门批准的承销资格后，从债券承销团分销商做起，积累足够经验和实力之后发展成为主承销商;第四阶段，积累非上市企业客户，发展并购重组、项目融资等结构性融资业务。待中小银行已经具备一定资产规模，风险管理能力得到有效提升，积累了一定的投资银行业务经验，可以陆续参与、开办资产证券化业务乃至监管政策允许的全部投资银行业务。
　　注：
　　①该模型也被称为投资组合效率前沿法，或平均数—变异数分析法。
　　②投资银行收入作为非利息收入的二级科目，下级明细一般包括咨询顾问手续费收入、承销债券手续费或其他手续费收入。
　　③利用可获取的个别银行投资银行收入与债券承销数量，计算得到这些银行当期债券承销价格，并选取中位数作为当期债券市场平均承销价格，据此估算各家银行当期投资银行收入。该方法能有效摒除因各行承销定价差异过大而对收入数据造成的极端影响。 　　④由于恒丰银行未公布2017年与2018年年报，故选取另外19家银行作为样本。
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