股权激励对上市公司市值管理影响的研究
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摘 要：自股权分置改革后，管理层使用股权激励的手段进行公司治理，已成为上市公司实现股东价值最大化的主要途径，既能起到稳定和激励公司董事会成员和核心员工的作用，又能达到提高融资能力和市值的目的，也进行降低代理成本和提高管理层对企业经营管理的效率。因此，通过围绕股权激励和市值管理之间的相关性，证明企业进行市值管理是有效的，具体分类股权激励模式进行有关研究，实现管理层和企业合作双赢的目的。
关键词：市值管理;股权激励模式;价值管理;价值实现
一、引言
上市公司市值管理我国相关条例解释，2014年5月明确提出“鼓励上市公司建立市值管理制度”，其中指出股权激励机制具有稳定和鼓励所有利益相关者的一种激励机制。2016年7月，我国证监会发布《上市公司股权激励管理办法》，为上市公司提供灵活的决策空间和极大的自治权利，推动实施股权激励办法。在2009年我国A股上市公司实施了股权激励计划，其中仅占14家，占比仅为0.83%，至2017年则达412家且占比上升到11.88%，股权激励的实施呈现快速增长的趋势，同时实施股权激励计划后上市公司市值表现形式有高有低，通过分析来实现了企业和利益相关者的双赢局面。
相关文献就股权激励方面进行探讨，围绕股权激励与企业的经营绩效、企业价值关系，以及高管行为和管理层约束方面的研究，还有股权激励绩效评价体系如何构建等进行研究。本篇先采用理论概述市值管理和管理层股权激励，然后阐述市值的必要性、目标与影响因素，再针对不同股权激励模式的影响进行分析，通过研究能够为上市公司实施股权激励方案提供借鉴。
二、市值管理与股权激励的相关理论
1.股权激励与市值管理
市值管理是对弱势有效市场提出，而对成熟的美国资本市场来说，市值管理是没有可分析性的，国内文献观点价值管理是市值管理的核心，股东的价值管理对象是市值管理，国外学者认为市值管理是一种战略管理，是一种长期性、持续性且稳态的发展战略，要用科学合理的手段进行市值管理。从上市公司整体来说，市值管理是包括三个方面：价值创造、价值经营和价值实现，也是一项复杂的系统工程的管理，需要多种方法进行约束实现股东价值最大化。
股权激励是一种长期激励方式，始于Jensen、Mecking的委托代理理论之上，对股权激励对市值管理影响的研究，表现为正相关论、非线性相关论以及不具相关性论的三种观点。股权激励的具体意义体现在将公司股票给予管理层，与公司荣辱与共，共担风险，参与决策，最终最大化股东及个人利益。
2.股权激励与代理行为
通过代理人行为实现股权激励对公司价值的影响，主要从资产经营和资本市场管理分析，其中对资产经营的影响是使代理人恪尽职守、诱发和加剧盈余管理，以及促进或抑制非效率的投资;而对资本市场管理主要是通过低信息披露代理成本、代理人择时行为等方式。因此，本文基于代理人的行为视角，理论分析股权激励对上市公司市值管理效果的影响和作用机理。
三、股权激励行为与上市公司市值管理
1.市值管理的必要性
首先，上市公司经营目标的转变。随着资本市场估值体系的完善，通过综合实力和经营状况衡量市值指标应运而生，通过潜在盈利能力与发展空间来反应市场价值并作出预测，不仅可对经营业绩进行测评，还将长期与短期发展目标有效融合，通过综合衡量进而对公司绩效的改善。
其次，融资效率高和融资成本低。现今资本市场渐于成熟，上市的公司融资渠道更多，特别是从股票市场的融资。与债券市场的融资架构相比，优势是融资成本高、发行周期长、审核过程复杂。当进行股票市场的再融资时，投资者更倾向认购本公司股票，可用较少的股本获取较多的增量资本金，市值越高股权融资能力越强，融资条件限制少会使融资成本低。
再次，上市公司市值管理目的是维护投资者的权益。股权分置改革后，上市公司对市值以及市值管理更加關注，主要围绕维护投资者利益展开。当市值在资本市场呈上升趋势时，体现公司有较好的股利支付能力，使投资者获取直接的经济收益来增加财富数量。
最后，提高抵御被恶意收购的能力。上市公司多采取兼并、收购以及重组方式提高市值。当股价被低估时，表现公司的市价小于内在价值，就有被其他公司恶意收购的风险。相反，较高的市场价值可抵御公司被恶意收购的风险。
2.市值管理的目标
市值管理的目标是股东财富最大化。公司市值以内在价值为基础实现市值最大化，公司市值是内在价值的外在表现。而内在价值目标使上市公司创造内在价值最大化，二者有联系又协调。所以，通过二者目标统一才能更好实现市值管理的目标。
3.市值管理的影响因素
包括外在不可控因素和内在可控因素两方面。其中外在不可控因素是系统性因素，指从宏观环境分析的PEST模型所包含的因素，以及行业成长性等方面，内在可控因素是能进行相应地管理机制得以控制，指公司治理结构、经营业绩、投资者关系管理，通过合法合规的手段进行管理，促进公司市值提高。
四、股权激励对市值管理的影响路径
1.股权激励机制对公司治理及经营绩效的影响。第一，通过机制对公司的相关利益者进行有效协调，利润共享、共担风险，改善公司治理又提高市值。第二，从股东与经营者被所有者监督制约分析，以契约的形式划分责权，使公司的利益相关者各司其职，共同提升企业经营业绩，集控制、协调与指导于一身的运作体系。
2.经营绩效与市值间的关系。公司绩效是对内在价值最直观的表现形式，作为公司经营状况的参考指标，公司价值分为内在价值与市场价值，在对公司进行市值管理时应关注企业的经营绩效，这体现公司的内在价值效益。市值管理也对公司业绩衡量，通过公司发展现状反映市值，达到市值增长的最终效果。 五、不同股权激励模式对市值管理的影响
股权激励有多种模式，从利益相关性的角度分析选择适合的激励模式。根据管理层和公司所承担的风险和收益是否相等分类，有对等型激励模式与收益型激励模式。
1.对等型激励模式分类为限制性股票模式、业绩股票模式和员工持股计划等。其中，限制性股票模式是以较低的价格向管理层售出少量的股票，抛售股票也有一定的限制，管理层需慎重采取措施，促进市值的增长;业绩股票指管理层在既定时限内达到业绩目标，承诺给与定数的股票，主要是通过收入与公司未来利益挂钩，消除管理者的短期行为，提高公司和自己的利益;员工持股计划是内部员工持有公司股份，是一种的产权组织形式，员工持股计划保障员工参与所有权的分配，拥有劳动者与所有者的双重身份，形成按劳分配和按资分配的制衡机制，可以时刻关注企业状况，随时注意公司股价的变动情况，相应地员工会采取继续持有或抛售该股票，从而达到提升公司业绩和市值。
通过这种方式分类，能发现激励成本高的模式是业绩股票，现金支付压力大，而员工持股计划目标群体广泛。限制性股票模式激励中，没有对于现金支付的压力。因此我国上市公司多采用这种分类的方式。
2.收益型激励模式分类为股票期权模式、股票增值权模式和虚拟股票模式等。其中对于股票期权而言，是管理層有权在未来期间通过商定的价格购买公司的股票，若公司股价低于行权价，管理层放弃行权，不会有任何损失和风险;股票增值权指不真正持有股票，而是获取未来的价差收益，提高公司业绩，从而公司获得市场认可进而股价上涨;虚拟股票指从授予的股票中获得分红，得到股价波动的价差收益，虚拟股票有很多局限性，尤其是持有者离职时股票就无效。所以管理层时刻关注公司长期发展，推动公司股价的增长。
通过这种方式分类发现，股票增值权模式不是真正的股票，它有立即支付现金的压力，虚拟股票模式存有管理层的短期利益以及现金支付的压力;股票期权模式有激励对象的短期行为，但没有现金支付的压力。现今我国上市公司很少采用这种模式。
六、研究结论与建议
当对上市公司市值进行定量分析时，需要股价与股数两个变量，市值等于股价乘以股数。所以当用市值作为衡量经营者管理水平和经营能力时，管理层会受到股价波动的压力，两种股权激励模式的选择与实施和公司的市值与经营者的绩效考核紧密相关，会使得上市公司的市值水平既关乎到管理层的个人利益，也能很好体现经营效果和效率。因此，对于上市公司市值管理是有必要的，可以对于企业的价值在资本市场上进行反应，会对潜在投资者传递利好消息，从而吸引他们入手公司的股票，也能从侧面提升公司的市场价值空间，通过实施股权激励机制制度能使上市公司得到良好的市值管理，可以实现股东价值最大化的目标。
对上市公司建议：第一，通过股权激励对市值进行管理成为一种新趋势，盈利性和公司成长性是影响市值变化重要原因，一个上市公司股权激励机制能将核心竞争力体现在公司的市值上，市值同样反映管理层的管理能力和经营水平。第二，股权激励是完善公司治理的重要环节。内部股权激励机制，主要基于委托代理理论可以使利益相关者共同努力，使管理层从长期和短期衡量企业经营业绩和未来前景发展空间，既能提升上市公司的经营能力，也能对企业的投资者反馈出一定的相关信息，可以有利于做出决策，通过努力实现市场对企业内在价值的认可，从内外两方面提高市值，进而有效地进行市值管理。
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作者简介：何莉莉（1993.01- ），籍贯：河南商丘，研究方向：公司治理、财务与会计
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